Door: Edith Leung en David Veenman
De vrijwillige rapportage van alternatieve prestatiemaatstaven door bedrijven, ook wel non-GAAP rapportage genoemd, is booming. Bekende beursgenoteerde bedrijven als Twitter, Tesla en Facebook presenteren deze cijfers alsof het dé reflectie is van hun performance, terwijl zulke rapportage doorgaans wordt gezien als misleidend. Onderzoek steunt dit laatste beeld echter niet: uit onze analyses blijkt dat non-GAAP winsten juist relevante informatie geven over de prestaties van een onderneming.
“The end of accounting”, “Fantasy math”, “One more reason to worry about ‘earnings before the bad stuff’” [1,2,3]. Kranten zoals de Wall Street Journal en New York Times staan vol met dergelijke koppen. In de bijbehorende artikelen wordt steeds vaker kritiek geuit op het toenemende gebruik van alternatieve prestatiemaatstaven, ook wel non-GAAP winstcijfers genoemd. Deze alternatieve winstcijfers worden vrijwillig door ondernemingen gerapporteerd naast de officiële winstcijfers die volgens de geldende accountingregels (“Generally Accepted Accounting Principles”, of GAAP) worden berekend. Bij non-GAAP winstcijfers, daarentegen, bepalen managers zelf de accountingregels en worden allerlei kosten en opbrengsten uit de winstberekening weggelaten met als doel de eindgebruiker een alternatief inzicht te geven in de prestaties van het bedrijf. Omdat accountingregels voor sommige bedrijven te beperkend zijn of omdat bedrijven eenmalige, buitengewone, gebeurtenissen mee kunnen maken (denk aan een herstructurering), kan non-GAAP rapportage een manier zijn voor bedrijven om een beter beeld te geven van hun “ware” operationele prestaties over een periode. Bedrijven zijn geheel vrij om deze informatie naar buiten te brengen, zolang de officiële GAAP winst ook wordt gerapporteerd en er een duidelijke vertaling wordt gepresenteerd van GAAP naar non-GAAP winst.
Desondanks is er veel kritiek: in de media wordt meestal gesuggereerd dat het rapporteren van non-GAAP winsten misleidend is. Dit komt omdat bedrijven er vaak voor kiezen om bepaalde kostenposten niet mee te nemen in de winstberekening (zoals de moeilijk-te-berekenen kosten van de uitgifte van aandelenopties aan het personeel, of de afwaardering van immateriële activa als gevolg van overnames). Ook instanties die toezicht houden op aandelenmarkten (zoals de AFM) en instanties die accountingregels opstellen, zijn uiterst kritisch op het gebruik van non-GAAP rapportage. Zo waarschuwde Hans Hoogervorst, de voorzitter van de International Accounting Standards Board (IASB), onlangs dat de rapportage van non-GAAP informatie steeds vaker misleidend lijkt te zijn [4]. Vooral bedrijven die verlieslijdend zijn, maar toch een non-GAAP winst weten te presenteren, krijgen deze kritiek veelvuldig te verduren (zie bijvoorbeeld Twitter, dat in elk van de kwartalen sinds de beursgang eind 2013 verlieslijdend is volgens de geldende accountingregels, maar telkens een positieve non-GAAP winst laat zien). Intuïtief valt er wat te zeggen voor de kritiek: slecht-presterende ondernemingen hebben er baat bij om zich positief te presenteren naar aandeelhouders, potentiële investeerders en andere belanghebbenden in de onderneming. Theoretische modellen voorspellen bijvoorbeeld dat de gemiddelde investeerder beperkte aandacht en middelen heeft om de gigantische hoeveelheden aan financiële informatie te verwerken, waardoor koersen overgewaardeerd kunnen raken [5]. Echter, concreet bewijs voor deze misleidende hoedanigheid van non-GAAP rapportage voor deze bedrijven is er niet. Sterker nog, voor verlieslijdende bedrijven kan dergelijke alternatieve financiële informatie juist heel waardevol zijn, aangezien de officiële winstcijfers vaak weinig informatief zijn voor zulke ondernemingen en het zeer moeilijk is voor investeerders en financieel analisten om verlieslijdende bedrijven te waarderen [6]. Uit ons onderzoek blijkt inderdaad dat non-GAAP winsten, gerapporteerd door een grote steekproef van verlieslijdende Amerikaanse bedrijven, juist sterk informatief zijn vergeleken met traditionele winstcijfers. De resultaten zijn consistent met theoretische modellen die voorspellen dat geloofwaardige vrijwillige rapportage van informatie door managers significante voordelen kan opleveren voor bedrijven, zoals het goedkoper aantrekken van nieuw kapitaal [7].
Het identificeren van non-GAAP rapportage
Wij onderzochten non-GAAP winstcijfers in de kwartaalrapportages van Amerikaanse beursgenoteerde ondernemingen die officieel, volgens US GAAP, een verlies lijden. Elk kwartaal maken deze bedrijven hun resultaten bekend via een persbericht en dienen deze in bij de Amerikaanse toezichthouder, de Securities and Exchange Commission (SEC). Het aantal persberichten is groot en de rapportage is niet gestandaardiseerd: voor bedrijven die een verlies lijden in de periode 2006-2014 zijn er ongeveer 14500 persberichten te vinden waarin bedrijven eventueel, ergens in het document, non-GAAP informatie geven. Met behulp van computergestuurde tekstuele analyse identificeren wij uit deze groep de bedrijven met een relatief hoge kans op non-GAAP rapportage. Vervolgens lezen wij de resulterende 6400 persberichten om de eventuele non-GAAP informatie te vinden (d.w.z., de cijfers en informatie over de manier waarop GAAP en non-GAAP winsten verschillen).
Is non-GAAP misleidend of informatief?
Vervolgens testen wij of non-GAAP cijfers waardevolle informatie geven over de verwachte toekomstige prestaties van deze verlieslijdende ondernemingen, of dat deze juist een verkeerd beeld schetsen van de werkelijkheid. Onze focus op de verwachting van toekomstige presentaties volgt direct uit de doelstellingen van internationale verslaggevingsregels: accountinginformatie moet relevant zijn voor eindgebruikers in het voorspellen van de toekomstige kasstromen van bedrijven [8], aangezien de verwachte toekomstige kasstromen van directe invloed zijn op de waarde van het bedrijf voor een aandeelhouder (bijvoorbeeld via verwachte dividenduitkeringen).
Voor meer dan 2000 bedrijfskwartalen vinden wij dat bedrijven zowel een officieel verlies als een non-GAAP winst rapporteren (Twitter is dus zeker geen uitzondering!). Uit onze analyses blijkt dat deze non-GAAP cijfers statistisch sterk positief gecorreleerd zijn met de gerealiseerde toekomstige operationele kasstromen en beurswaarde van de onderneming. De officiële GAAP winstcijfers, daarentegen, hebben totaal geen informatiewaarde voor de toekomstige prestaties noch beurswaarden van deze bedrijven. Deze resultaten geven aan dat de rapportage van non-GAAP winsten als informatief kan worden gezien, en vooral in situaties waarbij de beperkingen van de huidige officiële verslaggevingsregels vrij sterk zijn.
Daarnaast tonen wij aan dat verlieslijdende bedrijven die non-GAAP winsten rapporteren later significant beter presteren dan vergelijkbare verlieslijdende bedrijven zonder non-GAAP rapportage. Sterker nog, wij vinden dat deze bedrijven later net zo goed presteren als vergelijkbare bedrijven met huidige GAAP winsten die niet de keuze maken om non-GAAP informatie te rapporteren. Wij concluderen daarom dat de bedrijven die er voor kiezen om non-GAAP informatie te rapporteren over het algemeen dus terecht het signaal geven dat zij betere toekomstperspectieven hebben dan de GAAP cijfers doen vermoeden. Ook vinden wij dat investeerders niet misleid worden door de non-GAAP informatie: beurskoersen reageren niet overmatig op positieve non-GAAP winstcijfers.
We sluiten niet uit dat er specifieke bedrijven, bedrijfstakken, en/of situaties zijn waarin non-GAAP informatie wordt gerapporteerd om investeerders om de tuin te leiden: er is veel ruimte voor vervolgonderzoek in de toekomst. Echter, onze huidige analyses wijzen erop dat gemiddeld genomen, de kritiek op non-GAAP rapportage empirisch niet wordt ondersteund: non-GAAP informatie is bij verlieslijdende bedrijven juist erg waardevol. Deze conclusies lijken dan ook in lijn te liggen met recente discussies binnen de accounting standards boards over de beperkingen van de huidige “performance reporting” en de zoektocht naar verbeteringen die ertoe leiden dat gebruikers van financiële informatie de informatie beter kunnen gebruiken voor bedrijfswaarderingen en investeringsbeslissingen [9].
[1] http://www.wsj.com/articles/theendofaccounting1466529229.
[3] http://www.wsj.com/articles/onemorereasonforinvestorstoworryaboutearningsbeforebadstuff1470261290.
[5] Hirshleifer, D., and S. H. Teoh. 2003. Limited Attention, Information Disclosure, and Financial Reporting. Journal of Accounting and Economics 36 (1–3): 337–386.
[6] Joos, P., and G. A. Plesko. 2005. Valuing Loss Firms. The Accounting Review 80 (3): 847–870.
[7] Beyer, A., D. A. Cohen, T. Z. Lys, and B. R. Walther. 2010. The Financial Reporting Environment: Review of the Recent Literature. Journal of Accounting and Economics 50 (2–3): 296–343.
[8] http://www.ifrs.org/News/Press-Releases/Documents/ConceptualFW2010vb.pdf.
[9] http://www.fasb.org/jsp/FASB/FASBContent_C/ProjectUpdatePage&cid=1176164178963.
- CV
Edith Leung
Edith Leung is universitair docent Financial Accounting aan Erasmus School of Economics. In juli 2016 werd haar een Veni-subsidie toegekend door de Nederlandse Organisatie voor Wetenschappelijk Onderzoek. Haar onderzoek richt zich op de aangepaste, zogenaamde “non-GAAP”, prestatiemaatstaven die bedrijven rapporteren, en niet volgens de geldende accountingregels worden opgesteld.
David Veenman
David Veenman is sinds september 2016 hoogleraar Financial Accounting aan de Faculteit Economie en Bedrijfskunde van de Universiteit van Amsterdam. Hiervoor was hij als bijzonder hoogleraar Financiële Verslaggeving en Bedrijfswaardering werkzaam aan Erasmus School of Economics. Hij doet onderzoek naar de rol van financiële verslaggeving en andere informatievoorziening in de waardering van beursgenoteerde bedrijven
- Meer informatie
Dit stuk is geschreven op basis van een recent working paper van de auteurs (“Non-GAAP Earnings Disclosure in Loss Firms”). Klik hier om het working paper te downloaden.